반도체 11단계, 어디서 돈이 나오는가

먼저, 지금이 어떤 국면인지부터

숫자를 하나만 보겠습니다. 2026년 6월 한국의 총수출은 1,022억 달러로 전년 같은 달보다 70.7% 늘었습니다. 이 중 반도체가 449억 5천만 달러, 증가율은 196.9%입니다. 전체 수출에서 차지하는 비중이 44.0%. 관세청 품목 통계로 내려가면 ‘전자집적회로’ 한 품목만으로 335억 7천만 달러, 전체 수출의 32.9%를 차지합니다.

이런 수치는 보통 과장이나 오기(誤記)를 의심하게 만듭니다. 그래서 관세청·산업통상부의 월별 「수출입 동향」 원문을 1월부터 6월까지 직접 열어 하나씩 확인했습니다. 실제로 그런 국면이 맞습니다.

Fig. 1 — 2026년 월별 반도체 수출액

그런데 같은 6월 통계에 이런 항목이 함께 있습니다. 수출중량은 1,569만 톤으로 3.3% 감소했습니다. 금액은 70% 늘었는데 무게는 줄었습니다.

지금 호황은 물량이 아니라 가격이 끌고 있다는 뜻입니다. 같은 웨이퍼 한 장을 훨씬 비싸게 팔고 있습니다. 그래서 이번 사이클에서는 “몇 개 파느냐”에 연동된 회사보다 “가격이 얼마냐”에 연동된 회사가 먼저, 더 크게 벌었습니다. 이 구분이 이 글의 뼈대가 됩니다.

칩 하나가 만들어지기까지 — 네 개의 공정

구조부터 잡고 가겠습니다. 칩 하나가 만들어지기까지 거치는 공정은 크게 넷입니다.

• 설계 — 무엇을 만들지 정하고 회로도를 그린다
• 제조(전공정) — 웨이퍼 위에 회로를 새긴다
• 패키징(후공정) — 웨이퍼를 칩 단위로 자르고, 기판에 붙이고, 포장한다
• 테스트 — 제대로 작동하는지 검사한다

회사는 이 공정 중 어디까지를 직접 맡느냐로 갈립니다. 설계만 하면 팹리스(애플·퀄컴·엔비디아), 남의 설계를 대신 찍어주면 파운드리(TSMC·삼성전자), 뒤쪽 두 단계를 외주로 받으면 OSAT(ASE·Amkor·하나마이크론), 넷을 혼자 다 하면 IDM(삼성전자·SK하이닉스·인텔)입니다.

Fig. 2 — 네 단계와, 그 단계를 누가 맡는가

시가총액은 둘이 절반, 종목 수는 소부장이 대부분

여기까지가 공정과 회사 형태입니다. 그런데 한국 증시에서 반도체는 좀 이상한 모양을 하고 있습니다. 2026년 6월 기준 삼성전자와 SK하이닉스 두 종목의 합산 시가총액이 코스피 전체의 54.8%입니다. 6월 22일에는 SK하이닉스가 25년 7개월 만에 삼성전자를 제치고 시총 1위에 올랐습니다. 돈의 무게로만 보면 한국 증시의 반도체는 사실상 이 둘입니다.

그런데 “반도체 관련주”라는 이름으로 마주치는 목록을 열어보면, 거기 늘어선 이름의 대부분은 이 둘이 아닙니다. 네 공정에 장비와 소재와 부품을 대는 회사들이 수십 개씩 이어지고, 우리가 “소부장”이라고 부르는 게 그쪽입니다. 삼성전자와 SK하이닉스는 대체로 “사느냐 마느냐”의 문제에 가깝고, 종목을 고르는 고민이 실제로 시작되는 곳은 소부장입니다. 이 글이 밸류체인을 파고드는 이유가 그것입니다.

그리고 이 회사들은 돈이 들어오는 시점이 서로 다릅니다. 장비 회사는 고객사가 “공장을 짓겠다”고 결정한 순간 수주가 잡히고, 소재 회사는 그 공장이 실제로 돌아가기 시작해야 매출이 납니다. 같은 호황이라도 1~2년 시차가 납니다. 단계를 구분하지 않고 “반도체가 좋다더라”로 사면, 이미 실적이 정점을 지난 구간에 들어가는 일이 생깁니다.

Fig. 3 — 칩이 만들어지는 순서와, 거기에 물건을 대는 쪽

장비와 소재를 갈라놓는 기준

위 도표 아래쪽의 빨강/파랑 구분이 이 글의 핵심입니다. 풀어서 쓰면 이렇습니다.

• 장비는 “살 때” 팔립니다. 고객사가 신규 라인을 깔기로 결정하면 수주가 잡히고, 결정을 미루면 그해 매출이 통째로 비어버립니다. 실적 변동성이 원래 큽니다.
• 소재·소모품은 “쓸 때” 팔립니다. 공장이 돌아가는 한 계속 소모되므로 반복 매출이 됩니다. 대신 증설 소식만으로는 잘 안 오릅니다.

2026년 상반기처럼 가격이 주도하는 국면에서는 IDM 이익이 먼저 폭발하고, 그 돈으로 증설을 결정하면서 장비가 따라오고, 그 라인이 돌기 시작하면 소재·부품이 마지막에 옵니다. 지금은 두 번째 구간의 한복판입니다.

지금까지 나눠 본 것을 합치면, 반도체 밸류체인 열한 단계

앞에서 본 회사 형태를 조금 더 잘게 나누고 — IP·칩리스와 디자인하우스가 여기서 갈라져 나옵니다 — 거기에 물건을 대는 층을 더하면 열한 단계가 됩니다. 칩을 만드는 쪽이 여섯(IP·칩리스, 팹리스, 디자인하우스, 파운드리, IDM, OSAT), 물건을 대는 쪽이 다섯(전공정 장비, 후공정 장비, 검사 소켓·부품, 소재·케미컬·기판, 유리기판)입니다. ‘볼 지표’ 칸이 이 글에서 제일 실용적인 부분입니다.

설계 쪽 세 단계는 왜 조용한가

IP·팹리스·디자인하우스는 한국에서 상대적으로 약합니다. 이번 사이클이 메모리 주도이기 때문입니다. 메모리는 IDM이 설계부터 후공정까지 혼자 다 합니다. 팹리스에 설계를 맡기지도, 디자인하우스를 거치지도 않습니다. 그래서 수출이 세 배로 뛰어도 이 세 단계에는 온기가 거의 오지 않습니다. 관련주 목록에 함께 실려 있다고 같이 오르는 게 아닙니다.

2026년 사이클은 왜 이렇게 세게 왔나

발단은 HBM입니다. AI 서버용 GPU는 계산은 빠른데 데이터를 그만큼 빨리 갖다 주지 못하는 병목이 있고, 이걸 푸는 게 D램을 수직으로 쌓아 대역폭을 늘린 HBM입니다. 문제는 HBM을 만들려면 기존 D램 라인을 TSV 공정으로 바꿔야 하고, 같은 웨이퍼로 만들 수 있는 칩 수가 줄어든다는 점입니다.

즉 HBM을 많이 만들수록 일반 D램 공급이 줄어듭니다. 여기서 연쇄가 시작됩니다.

Fig. 4 — HBM에서 시작된 연쇄와, 각 단계가 돈을 버는 순서

이익률이 말해주는 것

여기서 흥미로운 게 나옵니다. 같은 소부장인데 영업이익률이 8%인 회사가 있고 52%인 회사가 있습니다. 심지어 같은 전공정 장비 안에서도 그렇습니다.

Fig. 5 — 2025년 영업이익률 · 소부장 6사

설비투자(Capex)에 연동 — 장비가동률에 연동 — 부품·소재·외주

색깔로는 설명이 안 됩니다. HPSP(52.0%)와 원익IPS(8.1%)는 둘 다 전공정 장비인데 여섯 배 넘게 차이 납니다. 이익률을 가르는 건 밸류체인 위치가 아니라 대체 가능성입니다. 남이 못 만들거나, 바꾸면 고객이 재인증을 다시 받아야 하는 물건일수록 가격 협상력이 생깁니다. HPSP는 고압 수소 어닐링을 사실상 독점하고, 원익IPS는 증착 장비 시장에서 글로벌 대형사들과 경쟁합니다.

그러니 밸류체인 표에서 단계를 확인하고, 그다음 그 단계 안에서 대체 불가능성을 따로 확인해야 합니다. 두 질문은 별개입니다.

기업 아홉 곳

아래 숫자는 모두 공시·실적발표 기준으로 확인한 값만 실었습니다. 각 회사에서 “이 숫자를 어떻게 읽나”와 “무엇이 틀어지면 깨지나”를 같이 적었습니다.

SK하이닉스 · 삼성전자 — 사이클의 진앙

SK하이닉스의 2026년 1분기는 매출 52조 5,763억 원, 영업이익 37조 6,103억 원, 순이익 40조 3,459억 원입니다. 영업이익률 72%로 창사 이래 최고이고, 전년 동기 대비 매출 +198%, 영업이익 +405%입니다. 같은 분기 삼성전자는 전사 영업이익 57.2조 원, 이 중 반도체를 담당하는 DS부문이 매출 81조 7,000억 원에 영업이익 53조 7,000억 원입니다.

읽는 법. 이 회사들의 이익은 판매량이 아니라 고정거래가격에서 나옵니다. SK하이닉스는 실적 개선 배경으로 “D램·낸드 전반의 가격 상승과 고부가 제품 비중 확대”를 들었습니다. 월별 D램 고정가 발표가 사실상 실적 선행지표입니다.

깨지는 조건. 가격이 꺾이면 이익률이 대칭적으로 무너집니다. 영업이익률 72%는 원가가 낮아서가 아니라 판가가 높아서 나온 숫자이고, 판가는 공급이 풀리면 빠르게 되돌아옵니다. 지금 결정되는 증설분이 실제 생산에 들어오는 시점이 이 국면의 끝입니다.

한미반도체 — 병목의 한복판

2025년 매출 5,767억 원으로 창사 이래 최대이자 2년 연속 최대치 경신. 영업이익률 43.6%로, 영업이익은 약 2,514억 원입니다. HBM 생산에 쓰이는 TC 본더의 글로벌 점유율이 71.2%입니다.

읽는 법. HBM을 쌓으려면 반드시 거쳐야 하는 장비를 사실상 독점합니다. 그래서 고객사의 HBM 증설 발표가 곧 수주입니다. 실적 자체보다 SK하이닉스·마이크론의 투자 계획 발표를 먼저 보게 되는 종목입니다.

깨지는 조건. 장비주의 숙명대로 실적이 계단식입니다. 증설 결정이 한 분기 밀리면 그 분기 매출이 통째로 비고, 분기 실적만 보면 “쇼크”처럼 보입니다. 여기에 한화세미텍 등 경쟁사가 TC 본더에 진입하고 있어 71.2%라는 점유율은 고정값이 아닙니다.

원익IPS — 장비주의 실적이 어떻게 움직이는가

2025년 매출 9,098억 원(+21.6%), 영업이익 738억 원. 영업이익 증가율이 +593.6%입니다. 매출은 21% 늘었는데 영업이익은 여섯 배 넘게 뛰었습니다.

읽는 법. 이 한 쌍의 숫자가 장비주의 성격을 그대로 보여줍니다. 고정비가 큰 사업이라 매출이 손익분기점을 넘는 순간 이익이 폭발적으로 늘어납니다(영업 레버리지). 반대로 매출이 조금만 빠지면 이익은 훨씬 크게 빠집니다. 회사는 실적 변동 사유로 “전방 고객사의 메모리 설비 투자 증가”를 들었습니다 — 전형적인 Capex 연동입니다.

깨지는 조건. 영업이익률이 8.1%로, 이 목록에서 가장 낮습니다. 증착 장비는 글로벌 대형사들과 정면으로 경쟁하는 영역이라 가격 협상력이 크지 않습니다. 증설 사이클이 꺾이면 +594%가 그대로 역방향으로 작동합니다.

HPSP — 같은 전공정 장비, 정반대의 숫자

2025년 매출 1,730억 원, 영업이익 899억 원, 순이익 727억 원. 영업이익률 52%로 이 목록에서 가장 높습니다. 미세 공정에서 생기는 계면 결함을 고압 수소로 치료해 수율을 올리는 장비를 만드는데, 이 방식을 상용화한 곳이 사실상 이 회사뿐입니다.

읽는 법. 원익IPS와 나란히 놓으면 배울 게 많습니다. 같은 전공정 장비인데 매출은 5분의 1이고 이익률은 여섯 배입니다. 규모가 아니라 대체 불가능성이 이익률을 만든다는 걸 이보다 잘 보여주는 짝이 없습니다.

깨지는 조건. 2025년 매출·영업이익이 전년 대비 소폭 감소했습니다. 독점이어도 고객사가 투자를 미루면 그대로 역성장합니다. 매출 규모가 작아 고객사 한 곳의 결정에 실적이 크게 흔들립니다.

리노공업 — 쓰면 없어지는 물건의 힘

2025년 매출 3,725억 원(+33.9%), 영업이익 1,770억 원(+42.5%), 영업이익률 47.5%. 반도체 테스트용 소켓과 프로브핀을 만듭니다.

읽는 법. 장비가 아니라 소모품입니다. 고객사가 새 공장을 짓지 않아도, 기존 라인이 돌아가는 한 계속 교체됩니다. 칩이 복잡해질수록 검사 단계가 늘어나 개당 소요량 자체도 증가합니다. 매출이 Capex가 아니라 가동률에 붙어 있어 장비주보다 실적이 매끄럽습니다.

깨지는 조건. 이익률 47.5%는 대체가 어렵다는 뜻이지만, 동시에 고객사에게는 원가 절감 표적이기도 합니다. 경쟁사가 규격을 맞춰 들어오면 가격 협상력이 먼저 흔들립니다.

이수페타시스 — AI가 만든 기판 수요

2025년 매출 1조 880억 원(+30%)으로 창사 이래 처음 매출 1조 원을 넘었고, 영업이익은 2,047억 원으로 두 배 이상 늘었습니다. 영업이익률은 2023년 9.2%에서 2025년 18.8%로 올라왔습니다. AI 서버용 고다층 기판(MLB)을 만듭니다.

읽는 법. 이익률이 올라가는 중이라는 게 핵심입니다. 같은 공장에서 더 비싼 제품을 만들면서(고부가 제품 비중 확대) 가동률까지 오르면 이익률이 이렇게 개선됩니다. 소재·부품 기업에서 볼 수 있는 가장 좋은 그림입니다.

깨지는 조건. 증설에 돈을 넣은 상태라 새 공장이 계획대로 채워지지 않으면 고정비가 그대로 부담이 됩니다. AI 서버 발주 속도가 실적을 결정합니다.

동진쎄미켐 — 사이클을 덜 타는 쪽

2026년 1분기 매출 3,281억 원(+13.2%), 영업이익 666억 원(+39.4%), 순이익 669억 원(+85.2%). 영업이익률 20.3%. 노광 공정용 감광액(PR)을 주력으로 하는 소재 기업입니다.

읽는 법. 매출 성장률이 +13.2%로 낮습니다. 이게 소재 기업의 성격입니다. 가동률에 붙어 있어서 급등하지 않는 대신 급락도 덜합니다. 영업이익 증가율(+39.4%)이 매출 증가율의 세 배라는 점은 판가나 제품 믹스가 개선됐다는 신호로 읽을 수 있습니다.

깨지는 조건. 소재는 팹 가동률을 그대로 따라갑니다. 메모리 감산이 시작되면 증설 여부와 무관하게 바로 반영됩니다.

하나마이크론 — 매출이 크다고 잘 버는 게 아니다

2025년 매출 1조 5,344억 원, 영업이익 1,277억 원(영업이익률 8.3%). 2024년은 매출 1조 2,507억 원에 영업이익 1,068억 원이었습니다. 글로벌 OSAT 순위가 10위에서 8위로 올라섰습니다.

읽는 법. 리노공업과 나란히 보면 좋습니다. 하나마이크론의 매출은 리노공업(3,725억)의 네 배가 넘는데, 영업이익은 1,277억 대 1,770억으로 오히려 적습니다. 외주 가공은 설비를 많이 깔아놓고 물량을 받아 돌리는 사업이라 구조적으로 이익률이 낮습니다. 매출 규모로 종목을 고르면 안 되는 이유가 여기 있습니다.

깨지는 조건. 이익률이 얇아 가동률이 조금만 떨어져도 적자 전환 위험이 있습니다. 설비 투자 부담과 금융비용도 함께 봐야 합니다.

삼성전자 DS부문 영업이익률은 공시된 부문 매출·영업이익으로 계산한 값입니다. 한미반도체 영업이익은 회사가 발표한 매출액과 영업이익률로 역산한 값이라 원 단위에서 오차가 있을 수 있습니다.

그래서 실제로 어떻게 쓰나

이 글에서 네 가지만 남기면 됩니다.

• 종목을 보기 전에 단계를 먼저 확인합니다. 같은 “반도체 관련주”여도 IDM·장비·소재는 다른 사이클을 삽니다. 지금 국면에 맞는 단계인지부터 봅니다.
• Capex 연동인지 가동률 연동인지 구분합니다. 장비주는 고객사 투자 발표를, 소재·부품주는 고객사 가동률을 봅니다. 장비주에 “실적이 매끄럽기를” 기대하면 안 되고, 소재주에 “증설 뉴스로 급등하기를” 기대하면 안 됩니다.
• 단계를 확인한 뒤, 그 안에서 대체 불가능성을 따로 확인합니다. HPSP 52.0%와 원익IPS 8.1%는 같은 전공정 장비입니다. 단계만으로는 이익률이 설명되지 않습니다.
• 매출 규모로 고르지 않습니다. 하나마이크론은 리노공업보다 매출이 네 배 크지만 영업이익은 더 적습니다.

덧붙이면, 지금 국면의 위험은 실적이 나쁜 게 아니라 너무 좋다는 것입니다. 영업이익률 72%는 정상 상태가 아닙니다. 이 숫자를 기준으로 미래를 연장하면 거의 확실히 틀립니다. Fig.1에서 증가율이 이미 100~200%대인데, 이 기저가 그대로 내년 비교 대상이 됩니다.